上周中国人民银行发布了其货币政策分析小组的《2001年第三季度货币政策执行报告》，仔细阅读这份洋洋2万多字的报告，给人印象最为深刻的是中央银行对目前经济形势的分析。如果以最为简单的语言概括这份报告对经济走势的判断，就是两个字——趋缓。在这种经济背景下，货币政策无疑正在面临着调整的关口，利率下调的压力正在日渐加大。
　　正视“9·11”事件对中国经济影响
　　毫无疑问，“9·11”恐怖袭击事件已经成为全球经济的一个转折点，它加剧了经济衰退的可能性。国际经济环境的恶化，必将对中国的对外贸易、利用外资和汇率稳定等造成不可避免的影响。对此，中央银行进行了客观的分析，这种分析对正确把握货币政策的走向是十分有益的。
　　美国经济陷入衰退，国内市场需求必然进一步萎缩，这对包括中国在内新兴市场经济体的影响是不言而喻的。央行认为，这一突发事件对出口贸易的额外影响很可能有一个季度的时滞，也就是说，明年上半年开始我国的出口难度会进一步加大。央行的这一判断已经在近来我国外贸形势上得到了印证，一个最为明显的例子就是秋季广交会交易额的下降。
　　由于我国出口贸易的阻力增大，贸易顺差会加速减少，从而影响我国外汇储备的增长。同时由于国际油价仍会上涨，今年我国的进口原油支出会相应增加，这也要减少我国贸易顺差。尽管我国外汇储备刚刚突破2000亿美元，但仍不可对外汇储备未来可能的下降掉以轻心。
　　人们目前对汇率水平十分关心，中央银行在这方面的判断为，由于美元汇率很可能仍会走贬，如果人民币与美元汇率保持相对稳定，人民币因此对其他货币会相应地走贬，幅度很可能比“9·11”事件前预期的要大，估计在5％—10％之间。
　　最为关键的是对我国利率水平的影响。由于“9·11”事件后，各主要工业国家纷纷表示要进一步放宽货币政策，以减轻事件对本国经济的负面影响，估计今年内全球的货币态势将进一步松弛，这可能对我国利率的总体水平产生向下的压力。对中央银行的这一预测，人们应该给予高度重视。
　　经济发展趋缓亟待货币政策支持
　　虽然今年以来我国经济继续保持较高的发展态势，但不可否认进入第三季度之后，这种走势已经受到了遏制，整个经济呈现趋缓的迹象。因此央行的分析报告认为，短期内国民经济走强的可能性不大，促进经济回暖尚需宏观政策的坚定支持。
　　央行的这种判断是基于对经济形势的全面分析。进入第三季度之后，工业生产增势减缓，效益增幅出现回落。统计数字显示，1—9月，全国累计完成工业增加值19597亿元，增长10.3％，增幅比去年同期下降1.3个百分点，比6月末下降0.7个百分点。
　　从工业企业效益总体水平上看，进入三季度后，其综合效益指数开始徘徊不前，主要效益指标增幅明显回落。今年1—7月、1—8月和1—9月份的综合效益指数分别为118.5、118.7和119.2，其中，1—8月份与1—9月份对比，产品销售收入分别增长13％和12.3％，增幅持续回落。1—9月亏损企业亏损额由1—8月份下降0.03％转为上升4.1％，这是从1999年初企业亏损额持续下降以来出现的首次上升。
　　进出口增幅双双回落，出口形势更加严峻，这一状况也印证了央行对经济走势的判断。1—9月累计，进出口总值3764亿美元，比去年同期增长9.0％，增幅下降26.7个百分点，其中出口增长7.0％，下降26.1个百分点；进口增长11.2％，下降27.5个百分点，累计实现贸易顺差比去年同期减少56亿美元。今年贸易顺差少于去年，意味着外需对经济增长的拉动作用进一步减弱，扩大内需的压力加大。
　　在过去的几年中，为保持中国经济的平稳增长，扩大国内需求一直是宏观政策的着眼点，但由于居民的实际收入，特别是农村居民纯收入增幅下降，使广大的农村市场开拓困难，阻碍了消费需求的扩张。收入增加缓慢，再加上我国的社会保障制度还处于完善阶段，人们对未来支出会增大的预期较强，使居民消费和投资意向趋淡，储蓄和持币呈上升趋势。1—9月城镇居民消费性支出实际增长4.7％，低于实际收入增长。
　　在这种经济背景下，除了国家可以继续大量发行国债扩大投资外，外贸和消费这两驾马车目前很难起到拉动经济的作用，因此，需要在货币政策上适当作出积极的调整。
　　利率下调的杠杆作用渐显
　　经济发展趋缓的情况在金融领域得到了充分的体现。尽管今年第三季度货币供应量适度增长，但货币供应量增势趋缓较为明显。
　　9月末，广义货币M2余额15.2万亿元，同比增长13.6％，比上年末下降0.4个百分点，增长速度仍保持在年初预定的13％—14％调控目标内；狭义货币M1余额5.7万亿元，同比增长12.3％，比上年末下降3.7个百分点。流通中现金M0余额　1.51万亿元，同比增长8.4％，比上年末低0.5个百分点。
　　与此相对应，贷款的增势也在减缓。9月末，全部金融机构各项贷款余额为10.9万亿元，按可比口径计算增长12.3％，增幅比去年同期低1.8个百分点。进入三季度以来，金融机构各项贷款增幅出现明显回落，但各金融机构的资金还是十分宽松的。
　　显然，要促使经济尽快回暖，适度加大货币供应量就显得十分迫切。而在目前商业银行自主经营的条件下，中央银行不可能用行政命令强迫银行贷款，只能利用利率杠杆的调节，使得银行和企业都能有发放贷款和要求贷款的积极性。
　　调整利率的一个重要指标是通货膨胀率。今年以来大部分商品价格继续走低，价格上升的压力减弱，这为利率下调也提供了可能。在8月份全国居民消费价格月环比微涨0.1％的基础上，9月份居民消费品价格总水平比上月上涨0.9％。与去年同期相比，9月份消费价格总水平下降0.1％，企业商品价格继续保持今年以来平稳下降的运行态势。
　　在这种背景下，央行应立足国内市场，进一步扩大国内需求。分析报告指出，第四季度要继续实施稳健的货币政策，适时加大货币政策操作力度，增加货币供应，防止经济进一步减缓的趋势。为此这一报告提出要继续充分发挥公开市场操作灵活及时的特点，适时吞吐基础货币，调节商业银行流动性。加大逆回购操作力度，适度增加货币供应量。同时适度增加对金融机构的再贷款。金融机构要继续增加对农业和农村经济的信贷投入，支持农业和农村经济的发展，缓解中小企业贷款难的问题。
　　为了协调本外币利率政策，充分发挥利率杠杆作用，在今年上半年先后五次下调美元等外币小额存款利率的基础上，今年第三季度又三次下调外币小额存款利率。目前，一年期美元利率已由年初的5％下调至2％，已经低于人民币2.25％的一年期利率。本外币利率的这种矛盾需要及时得到解决。
　　央行的报告建议，人民银行将根据国内经济发展的需要和企业资金供求状况，同时，密切关注国际金融市场利率变动情况，适时协调本外币利率关系，发挥利率杠杆作用。从这些表述中人们可以得出这样的结论，在目前各种因素的影响下，人民币利率下调的可能性正在加大。而适时调整货币政策的调控力度，对整个国民经济的回暖将起到不可替代的作用。果真如此，央行的这份分析报告无疑便为宏观决策提供了良好的依据。